東方財(cái)富網(wǎng) 2016-04-06 15:45
債轉(zhuǎn)股事件：國開行某高層稱，首批債轉(zhuǎn)股規(guī)模為1萬億元，預(yù)計(jì)在3年或者更短時(shí)間內(nèi)，化解1萬億元左右規(guī)模的銀行潛在不良資產(chǎn)，對象為有潛在價(jià)值、出現(xiàn)暫時(shí)困難的企業(yè)，以國企為主。
債轉(zhuǎn)股或更多針對煤炭鋼鐵行業(yè)。1)過去幾年有多個(gè)行業(yè)發(fā)生虧損，但只有在煤炭虧損的時(shí)候政府提出做供給側(cè)改革，我們認(rèn)為供給側(cè)改革的核心其實(shí)是去杠桿；2)銀行收貸，目的就是去杠桿；3)今年3月下旬，周小川鼓勵(lì)企業(yè)發(fā)展直接融資，通過發(fā)展股權(quán)融資來減少對債務(wù)的依賴；4)債轉(zhuǎn)股方案提出。從前后的連貫性我們很容易把債轉(zhuǎn)股和去杠桿以及供給側(cè)改革聯(lián)系起來，如此，債轉(zhuǎn)股的對象可能就是國有的煤炭和鋼鐵企業(yè)。
“債轉(zhuǎn)股”對煤炭行業(yè)有三個(gè)重要利好：
1、 改革或在集團(tuán)層面展開，有利于減輕上市企業(yè)財(cái)務(wù)壓力。按照1999年的經(jīng)驗(yàn)，債轉(zhuǎn)股或許主要會(huì)在國資委下屬煤炭集團(tuán)展開，不涉及具體上市公司股權(quán)。原因：1)上市公司股權(quán)市場化程度高，實(shí)行債轉(zhuǎn)股對市場影響過大。2)煤炭行業(yè)上市公司多數(shù)資產(chǎn)負(fù)債率在50%-60%，集團(tuán)在70%-80%，所以集團(tuán)更需要改變，而國家提出債轉(zhuǎn)股的目的就是要幫助國企改善經(jīng)營狀況。因此，集團(tuán)層面進(jìn)行債轉(zhuǎn)股不會(huì)攤薄上市公司股本，并且隨著集團(tuán)財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)降低，上市公司銀行貸款利率也會(huì)下降，財(cái)務(wù)費(fèi)用降低利好上市公司業(yè)績改善。
2、 債轉(zhuǎn)股帶來企業(yè)盈利改善的積極性。過去煤炭國企往往由于管理層與股東利益不一致，不重視績效和市值。但若推行債轉(zhuǎn)股，在轉(zhuǎn)股對價(jià)的確定上，需要對公司價(jià)值進(jìn)行評估，為減少股權(quán)的稀釋，企業(yè)將更有動(dòng)力改善經(jīng)營效率，提升下屬上市公司的市值。更重要的是，目前國企的負(fù)債率都在70%左右，一旦提升市值失敗，很可能面臨地方國資喪失控股權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)，因此，此事有望帶來企業(yè)管理績效和市值的提升。
3、 加速行業(yè)兼并重組。本次債轉(zhuǎn)股的實(shí)施對象以國企為主，一方面可能降杠桿，減輕國企財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，提升經(jīng)營效率；另一方面，則可能加大民企的生存壓力，加速淘汰，促進(jìn)兼并重組，提升行業(yè)集中度。
投資策略：本輪債轉(zhuǎn)股與上世紀(jì)90年代末債轉(zhuǎn)股最大的區(qū)別在于“市場化”，主要體現(xiàn)在處置對象不能是處于市場出清過程中的“僵尸企業(yè)”，并且財(cái)政不做兜底。因此我們認(rèn)為，此輪煤炭行業(yè)選股應(yīng)側(cè)重于資產(chǎn)負(fù)債率高(負(fù)擔(dān)重)、資源好(有發(fā)展?jié)摿?的國有企業(yè)，并且目前盈利不能太差(非僵尸企業(yè))。而山西地區(qū)上一輪債轉(zhuǎn)股仍未解決，國有資產(chǎn)管理公司和銀行吸取之前的經(jīng)驗(yàn)，不一定敢率先進(jìn)入，因此我們推測山西改革進(jìn)度或較為緩慢。所以，我們更關(guān)注非山西煤炭公司：兗州煤業(yè)，盤江股份，海德股份，冀中能源，開灤股份。
風(fēng)險(xiǎn)提示：尚處于研究階段，時(shí)間不確定性較大
